SNB có thể buộc phải quay lại chính sách lãi suất âm lịch sử vì đồng franc Thụy Sĩ quá mạnh

Một phân tích mới nhất từ MUFG cảnh báo, nếu đồng franc Thụy Sĩ (CHF) tiếp tục duy trì sức mạnh và giá dầu giảm sâu vào năm 2026, Ngân hàng Quốc gia Thụy Sĩ (SNB) có thể buộc phải tái áp dụng chính sách lãi suất âm vừa mới bỏ hồi gần đây.

Theo báo cáo của MUFG, sức mạnh dai dẳng của đồng franc sẽ gây áp lực lên SNB, buộc họ phải phản ứng thông qua sự kết hợp giữa can thiệp tiền tệ và khả năng tái áp dụng lãi suất âm. Mặc dù Thụy Sĩ mới thoát khỏi lãi suất âm, các lực lượng giảm phát kéo dài – đặc biệt từ việc giá dầu dự báo giảm trong năm 2026 – có thể làm xói mòn triển vọng lạm phát và khiến chính sách tiền tệ trở nên phức tạp hơn.

Một động thái như vậy sẽ không chỉ là sự thay đổi trong nước. Nó có thể tái lập đồng franc trở thành đồng tiền tài trợ hấp dẫn trong mắt các nhà đầu tư toàn cầu, nhất là khi biến động thị trường tài chính ở mức thấp và tăng trưởng kinh tế được cải thiện. Các nhà đầu tư khi đó có thể lại tìm cách vay mượn bằng franc để đầu tư vào các tài sản có lợi suất cao hơn.

Thực tế hiện tại cho thấy áp lực mà MUFG nêu ra là có cơ sở. Trong cuộc họp chính sách gần nhất vào ngày 11/12/2025, SNB đã giữ lãi suất chính ở mức 0%, bất chấp lạm phát tại nước này chỉ ở mức 0% trong tháng 11. Nguyên nhân chính của lạm phát thấp đến từ giá hàng nhập khẩu giảm do sức mạnh của đồng franc, một yếu tố chiếm tới 23% giỏ tiêu dùng.

Đáng chú ý, SNB đã điều chỉnh giảm dự báo lạm phát ngắn hạn: họ chỉ kỳ vọng lạm phát ở mức 0.1% cho quý I/2026, 0.2% cho quý II và 0.3% cho quý III. Với mức dự báo thấp như vậy, nguy cơ lạm phát rơi vào vùng âm là đáng kể và có thể nhanh chóng trở thành hiện thực nếu điều kiện toàn cầu diễn biến bất lợi hơn.

Dù vậy, SNB hiện vẫn tỏ ra rất miễn cưỡng với lãi suất âm. Họ nhiều lần nhấn mạnh đến những “tác động không mong muốn” của công cụ này và khẳng định lãi suất là công cụ chính sách chính. Họ cũng duy trì tuyên bố sẵn sàng can thiệp thị trường ngoại hối, nhưng dường như chưa muốn sử dụng.

Tuy nhiên, không phải tất cả chuyên gia đều tin vào hiệu quả của lãi suất âm trong việc làm yếu đồng franc. Peter Kinsella, chiến lược gia tiền tệ tại ngân hàng tư nhân Union Bancaire Privée (UBP) ở Geneva, cho rằng lãi suất âm “hầu như không có tác động” đến tỷ giá đồng franc.

Ông chỉ ra rằng, trong suốt giai đoạn lãi suất âm trước đây, chi phí này chủ yếu được hệ thống ngân hàng hấp thụ mà không được chuyển hết cho khách hàng bán lẻ hoặc doanh nghiệp. Do đó, động thái của SNB không thực sự tạo ra tác dụng răn đe với dòng vốn. Theo ông, yếu tố hạn chế dòng vốn ngoại chảy vào Thụy Sĩ chính là sự khan hiếm của các tài sản có thể đầu tư bằng franc, như trái phiếu hoặc cổ phiếu trong nước.

Kinsella dự báo đồng franc sẽ còn mạnh lên nữa so với đô la Mỹ, với tỷ giá USD/CHF có thể xuống 0.77, thậm chí 0.73 trong năm tới. Ông nhận định SNB khó có khả năng áp dụng lãi suất âm mạnh tay, và nếu có, chỉ có thể là một đợt cắt nhẹ xuống khoảng -0.1%. Đối với SNB, tỷ giá quan trọng nhất là EUR/CHF (hiện quanh mức 0.935) chứ không phải tỷ giá với USD, và họ có lẽ khá hài lòng với mức hiện tại trừ khi nó tiến quá gần ngưỡng 0.90.

Tương lai của đồng franc không chỉ phụ thuộc vào SNB mà còn bị chi phối bởi các yếu tố bên ngoài.

MUFG chỉ ra rằng, những lo ngại về tính độc lập của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) có thể tiếp tục hỗ trợ nhu cầu tìm nơi trú ẩn an toàn vào franc, củng cố áp lực tăng giá so với USD. Báo cáo của họ cũng đề cập đến việc đề cử Chủ tịch Fed mới và khả năng Tòa án Tối cao cho phép Tổng thống sa thải thành viên Fed có thể làm gia tăng nhận định rằng Fed sẽ thiên về các chính sách thúc đẩy tăng trưởng hơn là ổn định giá cả.

Triển vọng hòa bình ở Ukraine cũng là một yếu tố then chốt có thể hạn chế đà tăng của franc so với đồng euro. Bất kỳ tiến triển có ý nghĩa nào hướng tới một thỏa thuận hòa bình ở Ukraine đều có thể làm giảm nhu cầu tìm nơi trú ẩn an toàn trong châu Âu. Các nhà phân tích tại ING cũng đồng tình, cho rằng triển vọng hòa bình có thể đẩy EUR/CHF điều chỉnh lên vùng 0.9400/0.9450.

Việc giá dầu và khí đốt giảm sâu, một phần nhờ giảm căng thẳng địa chính trị, vừa tạo áp lực giảm phát cho Thụy Sĩ, vừa hỗ trợ triển vọng tăng trưởng của châu Âu – điều có lợi cho đồng euro.

Phân tích của MUFG vẽ nên một viễn cảnh năm 2026 với những thách thức không nhỏ cho SNB. Mặc dù ngân hàng trung ương này hiện bày tỏ thái độ kiên quyết tránh xa lãi suất âm, nhưng rủi ro chính sách nghiêng về phía nới lỏng thêm nếu các xu hướng hiện tại về tỷ giá và giá hàng hóa vẫn tiếp diễn.

Cuộc chiến chống lại sức mạnh của đồng franc và nguy cơ giảm phát sẽ là một thử thách cân bằng tinh tế, trong bối cảnh các diễn biến địa chính trị toàn cầu và chính sách của Fed sẽ tiếp tục đóng vai trò như những nhân tố định hướng chính cho đồng tiền trú ẩn truyền thống này.